注册 登录  
 加关注
   显示下一条  |  关闭
温馨提示!由于新浪微博认证机制调整,您的新浪微博帐号绑定已过期,请重新绑定!立即重新绑定新浪微博》  |  关闭

卡莎第二网易博客

卡莎(Kasahelen)

 
 
 

日志

 
 
关于我

实名袁红,已退休的中学高级教师。本人系成都市作家协会会员、四川达州诗协会员、四川省散文学会会员 、四川省诗词协会格律体新诗创研会副秘书长、网易《中国作家协会》圈子管理员、网易《中国作家》电子旬刊副总编、网易四圈联盟电子会刊《中国散文》创始人、网易《温馨港湾快家园》《中国旅游文学》等圈子首席圈主、几个网易圈子的圈主管理员、《四川文化网》网站编辑、曾担任成都市内部文学杂志《柴门艺苑》、《天府诗词》杂志执行副主编。我空间里有转载博文,也有我近四百篇的原创博文。若转载我的原创博文,请写明文章出处,否则追究版权。

网易考拉推荐

[转帖]謝國忠:Money cannot buy growth  

2013-01-22 13:37:00|  分类: 杂文,财经 |  标签: |举报 |字号 订阅

  下载LOFTER 我的照片书  |

Summary

-------------

Widespread easy monetary policies among all major economies didn't produce high growth in 2012 and are not expected to in 2013.  Central banks and governments still pursue the same policy out of the belief that the economies would crash without easy money.  The price to pay is an inflation crisis, possibly in 2014.

The easy money is buying another round of speculation.  Stock prices have done well since QE3 and 4 were introduced.  Properties went bubbly again in money centers like London and New York.  Even emerging market properties staged a recovery in big cities.  Like after Q1 and 2, the effect would last 6-9 months.  The froth in asset markets would fizzle out in mid-2012.

Monetary policy loses growth impact

-------------------------------------------------

Since Greenspan became the Fed Chairman in 1987, there has been a policy consensus on the primary role and effectiveness of monetary policy in cushioning economic downturn and kicking it back to growth.  The fiscal policy, due to the political difficulties in meaningful changes, was relaged to a minor role in economic management.  Structural reforms have been talked about, but not taking seriously as a tool in reviving growth.

In the four years after the Global Financial Crisis that began in the summer of 2008 the US's monetary base more than tripled, and China's M2 doubled.  This is the greatest experiement in monetary stimulus in modern economic history.  Staving off crisis and reviving growth still dominate today's conversation.  The prima facie evidence is that the experiment has failed.  The dominant voice in policy discussions is advocating more of the same.  When a medicine isn't working, it could be the wrong one or the dosage isn't sufficient.  The world is trying the later.  But, if the medicine is really wrong, more and more of the same would kill the patient one day.

When the crisis began, I predicted how central banks and governments would react: they woud ease monetary poicy and increase fiscal deficits, the medicines wouldn't work, they would increase the dosage, and the end game is worldwide stagflation.  I argued in favor of monetary and fiscal stimulus to the extent to stabilize the situation, not to revive growth.  The later needed structural reforms to achieve. 

Structural reforms are difficult, because they would upset a lot of people and slow in producing results.  Smart and powerful people usually want to produce quick results to show their worth.  This is why policy actions often take the path of least resistance, even if leading the world to the cliff.

Smart people can do great harms

---------------------------------------------

The effectiveness of monetary policy was last discredited in the 1970s.  The persistent attempts to revive growth with easy money led to stagflation.  The lesson had a powerful impact at the time.  Many theories were developed to explain why monetary policy didn't work.  The rational expectation theory was the main one.  Soon after the inflation was killed by high interest rate policy and the resulting recession, many theories were developed to revive the argument in favor of monetary policy.  Smart people want to be relevant and effective.  This is why they cannot hold onto a theory that denies their relevance in the real world.  This is why the economics profession so quickly embraced monetary stimulus again after it failed so miserably soon before.

In parallel to the new fondness for monetary stimulus, the economics profession in the 1980s advanced the theory of efficient market with respect to finance.  It is a child of rational expectation theory applied to finance.  Even though the economics profession found enough ammunition to shoot it down in monetary policy, but embraced it for financial markets.  The combination led to Alan Greenspan's monetary policy and financial supervision at the Fed for nearly two decades.  He created possibly the greatest man-made economic catastrophe in human history.  The world still lives under his shadow.

The real world has tourned to be opposite to the favored positions of the economics profession: the financial market is not only inefficient but systematically bubble-prone, and the monetary stimulus has abetted in bubble creation and its growth impact is merely the bubble spillover.  Alan Greenspan managed the US economy largely through building up asset bubbles, even though he may have believed otherwise.  As the dollar is the reserve currency for the global economy, Greenpan's policy was responsible for bubbles around the world.

Is Bernanke Greenspan II?

------------------------------------

When the subprime crisis hit initially in 2007, the Bernanke Fed cut interest rate to ease the pressure.  The policy triggered a massive runup in commodity prices, which depressed the US and other developed economies and increased the pressure for the debt bubbles to burst.  By the mid-2008, it became apparent that the US's financial system was bankrupt, because its underlying assets were hugely overpriced.  The Fed turned its focus to saving the financial system through direct loans and cutting interest rate aggressively to ease the pressure on asset deflation.  It has been successful at saving the financial system.  Of course, a central bank can always print money to save its financial system, if it doesn't mind depreciating its currency.  The unique status of the dollar as the sole global reserve currency gave the Fed plenty of room to increase money supply.

The Fed has failed in reviving growth in almost four years.  Five years after the crisis first began, the US employment is still lower, and the household real income also lower.  The Fed still believed that it could get growth going and introduced QE 3 and 4 for that purpose.  As I have argued many times before, globalization has cut the feedback loop between demand and supply even for a large economy like the US's.  The traditional thinking on stimulus is unlikely to be relevant in today's world.

One angle in QE 3 and 4 is their focus on decreasing mortgage interest rate.  When a central bank targets a particular asset, it's likely to work in the short term.  The current US housing revival is largely due to the Fed's policy.  Unfortunately, the revival is strongest in areas where housing prices are already high, threatening another bubble.

The most visible byproduct of QE is rising stock prices.  After QE 1 and 2, stock prices around the world did well for 6-9 months.  When the Fed buys assets, some investors get the cash.  The ones who get the cash first have the incentive to buy stocks to front-run the ones who would get the cash later.  This dynamic is self-fulfilling in pushing up stock prices.

The Fed seems worried about some localized bubbles and threans to end QE this year.  Its action could be (1) to slow asset price appreciation or (2) to shed responsibility for the bubble consequences.  It is too early to say which.  One thing clear is that Bernanke couldn't be Greenspan II.  The world has changed: the debt levels are already too high, and the global economy is inflationary, as emerging economies are already experiencing high inflation.  He couldn't run a bubble economy even if he intends to.

Bernanke is scheduled to leave the Fed in 2014.  If inflation isn't serious then, he would be lucky and pass the hot potato to the next chariman.  If inflation hits before his exit, he would have to take actions.  The Fed's balance sheet may top $4 trillion then.  It would be extremely difficult to shrink it fast enough to stop inflation.  I suspect that the Fed would accept the money out already there turning into inflation.

The tipping point for China's monetary policy

-----------------------------------------------------------

China's monetary policy has been an amplifier on the Fed's policy.  When the later is successful at increasing credit to expand demand, China's monetary policy would increase capacity to contain the former's inflationary effect.  China could further increase money supply to run a bubble economy on the side withou worrying about currency devaluation.  This bicycle monetary machine ended when the US's debt level became too high to grow.  This is why the monetary growth between 2008-12 had such low effectiveness on growth and many side effects like inflation, property bubble, and overcapacity.

In 2012 China's M2 rose by 13.8% and net fund raisings reached 30% of GDP.  The resulting growth was quite low.  The National Statistics Bureau showed no growth in thermal power production compared to 12.5% per annum in the decade before.  The Ministry of Railroads showed that the freight traffic in the first elevent months declined by 1.1% compared ton6% annual growth in the six years before.  The listed companies showed middle single digit in revenue growth, which is likely in line with nominal GDP growth.  As inflation was quite high, substracting the nominal growth of the listed companies by inflation suggests that the real economy had very low growth rate in 2012.

How could so much capital (30% of GDP) have created so little growth?  Plus depreciation cash, retained corporate earnings, and the portion of fiscal revenue on investment, the total investment in 2012 probably reached 50% of GDP again.  For such high level of investment 10% growth rate would be considered low.  China's official statistics showed GDP growth rate between 7-8%.  My estimate is 3-5%.  Either would show extremely low efficiency in turning monetary resource into growth.

The global economy was a debt bubble, functioning on China over- borrowing and investing and the west over-borrowing and consuming.  The dynamic came to an end when the debt crises exposed the debt levels too high in the west.  The last source of debt growth, the US government, is coming to an end too as the politics forces the US government to reduce the deficit.  When the west couldn't increase debt, China doing so is not effective on growth and could trigger Rmb devaluation.

Only reforms could revive growth

--------------------------------------------

Globalization has changed how a national economy works, even one as big as the US's.  The biggest change is that national policies couldn't affect wage.  It is internationally determined.  When a government tries to stimulate with more fiscal spending and lower interest rate, its short-term effect, if any, is to increase capital income.  As technologies become more effective in spreading work around the world, the wage squeeze in the developed economies would become more intense.

The technology shock to the white-collar economy in the west is just beginning.  It makes it easier to shift white-collar jobs around the world and eliminates even more jobs.  The resulting efficiency gain is hard to realize if the displaced workers couldn't find alternative employment quickly.  The labor market statistics in the west strongly suggest the importance of this force.  In the US the labor force has shrunk because, I believe, many found the available wage not worth the bother.  These dropouts are better off shifting to pension or disability benefits.  The only way to bring them back into labor force is to cut the cost of living to make the low wage worthwhile.

I believe that the developed economies must make their labor market highly flexibile, income redistribution efficient, and non-tradeable components of the living cost-housing, healthcare, and education-low and effective.  This is a simple prescription.  But it takes time to produce benefits and could upset vested interests in many industries.  The easy way out is to print money, hoping that the pie would grow to take care of everyone.  This has failed and will do so again.

China's competitive advantage is labor cost.  It is the reason for China's growth in the past decade.  But, the system has been allocating the fruits from growth through asset inflation.  It is disproportionately in favor of the government.  One effect is to increase investment beyond what a normal market economy would allow.  The system essentially sucks in the labor productivity gains into the government through inflation tax.  It has worked because the pie was expanding fast enough to withstand this burden.  As the pie stops growing quickly, the inflation tax is hard to collect.  This is why the property bubble is deflating and the government is short of money.

So many who have benefited from the system long for the return of yesterday.  The policy focus so far is to change perceptions through propaganda, hoping to revive asset markets.  The problem is that China couldn't put on this show alone.  When the west is down on debt crises, China couldn't crank up exports to chargenup an asset bubble.  The bad news is obviously not acceptable to those who are used to easy bubble money.  China's policy focus is likely to remain on changing perceptions in 2013.

Towards 2014 inflation explosion

--------------------------------------------

Trying to bring back yesterday through monetary growth will eventually bring inflation, not growth.  Emerging economies are already experiencing high inflation.  They historically worry about inflation but don't do much about it as long as their exchange rates are stable.  India is already facing devaluation.  It is taking inflation more seriously.  Other big emerging economies don't face the same pressure.  They are not taking actions.  Their exchange rates will tumble when the Fed raises interest rates.

The developed economies have low inflation rates because their labor markets are depressed and their economies are mostly about labor cost.  Their inflation will come when  either their labor markets tighten up due to declining labor force or imported inflation raises inflation expectation and wage demand.  Both forces are intensifying.  The Fed has promised to take actions when the US's inflation rises aboe 2.5%.  It was 2% last year.  In 2014 it would break through the level.  The Fed has to raise interest rate in 2014.


  评论这张
 
阅读(1)| 评论(0)
推荐 转载

历史上的今天

在LOFTER的更多文章

评论

<#--最新日志,群博日志--> <#--推荐日志--> <#--引用记录--> <#--博主推荐--> <#--随机阅读--> <#--首页推荐--> <#--历史上的今天--> <#--被推荐日志--> <#--上一篇,下一篇--> <#-- 热度 --> <#-- 网易新闻广告 --> <#--右边模块结构--> <#--评论模块结构--> <#--引用模块结构--> <#--博主发起的投票-->
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

页脚

网易公司版权所有 ©1997-2017